《財富》雜志訪談：市場動蕩下 如何爲加密初創項目估值

原文標題：《風投機構們如何爲加密初創項目估值？》

風投機構對加密初創公司 Blockchain.com、OpenSea 和 Yuga Labs 的估值分別爲 140 億美元、133 億美元、40 億美元。但隨着加密貨幣市場的動蕩，旁觀者想知道這些高估值是否已成爲過去。

盡管在過去一年裏，投資者爭先恐後要進入快速增長的區塊鏈和投資 Web3 初創公司，但情況正在迅速轉變。盡管交易仍在繼續，但在當前加密市場的拋售以及與 Terra 生態穩定幣 UST 和 Luna 的崩盤後，讓我們感覺估值泡沫太大，風險投資界的一些人已經指出加密項目的估值已經超出了實際價值，並且正在回落。 Bessemer Venture Partners 的合夥人 Ethan Kurzweil 告訴《財富》雜志：“加密項目的估值在之前一段時間太火爆了，今年估值回歸的可能性很明顯。”

回顧今年前幾個月，加密貨幣估值飆升。根據截至 4 月 21 日的 PitchBook 數據，風險投資支持的後期階段加密和區塊鏈公司的融資後估值平均上漲 91% ，達到約 40 億美元。與此同時，傳統的後期階段公司估值平均下跌 14% 至約 6.98 億美元。其中許多加密項目的融資達到了數億美元，例如 NFT 市場 OpenSea 的 1 月份融資。

Bessemer 的 Kurzweil 認爲，目前對加密初創公司進行估值是絕對不精確的判斷。“我認爲，這可能會從這次修正中產生更高的精確度。”他建議道。

風投機構按照每季度市值計價，或者是公允價值進行投資業務。對於加密公司的股權投資，Multicoin Capital 的聯合創始人兼管理合夥人 Kurzweil 和 Tushar Jain 表示，他們通常只會在有另一筆交易時才會按市值計價，比如公司籌集了另一輪融資。一方面，Jain 預計他們不會在加密創業領域出現太多估值下調：“我不認爲加密領域會有太多公司進行融資。看到這種情況發生，我會感到非常驚訝，”他說，部分原因是許多加密公司在過去一年籌集了大量資金。相反，這些公司可能會進入“精簡”模式以度過加密貨幣寒冬。

但在基金中持有流動代幣的情況下（例如 Multicoin ），公司必須更頻繁地標記這些投資。因爲加密交易採取 7x24 小時制，比如 Jain 建議“每 30 秒”標記一次。因此，對於那些投資代幣的風險投資公司來說，“加密貨幣流動性投資組合將與市場一起回落，”他說。

但是，即使評估加密初創公司的價值是藝術而非科學，風投機構是如何計算出估值硬頂金額並評估投資的規模呢？他們如何確定一個加密項目能否爲其合夥人帶來 10 倍回報？ 《財富》雜志採訪了三位風險投資人以找出答案。

風投如何評估加密初創公司

像許多加密貨幣信徒一樣，Lightspeed Venture Partners 的創始人兼董事總經理 Ravi Mhatre 表示，他相信區塊鏈平台可能是“下一代計算存儲網絡框架”，從潛在規模來看，與互聯網和Web2移動革命等其他重大技術變革有相似之處。由於該領域仍處於“早期階段”，並且隨着代幣的增加，這會導致投資者“愿意爲加密公司支付相對較高的估值，即使整體市場下跌，即使加密貨幣已經下跌，”Mhatre 建議道。Lightspeed 的工作是尋找有遠見和執行力的創始人，“如果我們在這種情況下的選擇是正確的，即使以今天的估值，這些公司將能夠產生風險投資風格的回報。”他說。

截至 4 月底，Lightspeed 已向區塊鏈和 Web3 公司投資了 6 億美元（其中大部分投資於過去兩年），這在他們自成立以來廣泛投資於金融科技行業的約 15 億美元中佔據了相當大的一部分，該公司告訴《財富》雜志。他們的投資包括熱門的第一層區塊鏈 Solana 和加密貨幣交易所 FTX。

從表面上看，對於類似的新項目，這些巨大的估值中的部分可能是憑空產生的。根據數字資產並購和投資咨詢公司 Architect Partners 的創始人兼管理合夥人 Eric Risley 的說法，無形資產中肯定有一個元素：“市場愿意支付什么？歸根結底，這才是任何時候最重要的邏輯。”

Mhatre 說，他們在評估加密貨幣和傳統的公司時有很多交叉點：“它總是在某個真正的基礎層面上：人、特定的想法或產品愿景，然後是市場機會。”

Risley、Kurzweil 和 Jain 一致認爲，該過程的很大一部分與典型的風險投資具有相似的元素。 “無論是投資者還是收購者，推動估值的因素歸結爲是否可以建立一個估值能夠提供回報的企業，” Risley 指出。 “換句話說，如果你認爲這項業務在五年內價值 100 億美元，那么你今天愿意支付 20 億美元嗎？這是基本的計算。”他認爲“傳統的估值方法和方法仍然適用。”

這可能包括查看公司的账簿、盈虧表、收入增長和業績（取決於業務類型和發展階段）。 Kurzweil 說，他們會考慮後期公司的業績，但對於業績可能不那么相關的早期項目，他們會檢查“估值的粗略範圍，具體取決於當前進展，但它們非常粗糙。”然而，像 Jain 這樣的其他人則認爲業績在該領域並不那么重要，聲稱他很少聽到加密初創公司使用競爭對手的估值“作爲支持其估值的理由”。

風險投資者還將出於各種原因投資和使用代幣，包括質押代幣（包括將代幣放入池中並獲得收益）、使用代幣來保護網絡以及使用項目的產品，如 DeFi 產品。考慮到一些初創公司的代幣已經飆升了數十倍，例如 Solana 的 SOL 代幣，它們對於早期投資者來說可能是有利可圖的。

事實上，Mhatre 說如果項目方已經啓動代幣， Lightspeed 將把代幣列入一個重要因素。 “現在有一些 Web3 公司已經成功推出了代幣”，交易量大的代幣都具有隱含的市場價值，因此我們正在仔細研究這些代幣，以推斷特定的新項目和發行的代幣可以創造什么樣的價值，”他說。

Bessemer 的 Kurzweil 表示，他們還考慮了投資回合中是否有代幣組成部分，“或者如果都是代幣，代幣持有者會獲得什么價值 “ 他說。

對於許多加密項目，尤其是 L1 和 L2（代表第一層和第二層區塊鏈），這些估值的一些數學方式是內置的。代幣經濟學是代幣的經濟結構和供需動態，是像 Mhatre、Kurzweil 和 Jain 這類的 VC 關注的東西。 “這是一些數學問題，網絡中交易的潛在收入來源是什么，如果你是代幣持有者並賺取質押費用，那么該網絡的總價值是什么？ ”Mhatre 指出，你“做出一些假設”並圍繞它進行單位經濟分析，並“最終獲得收入來源”。

事實上，Mhatre 認爲，雖然其中一些高估值來自對加密貨幣長期潛力的熱情（或者稱爲炒作），但像Solana或Polygon這樣的平台，“你真的可以指出具體的收入規模和收入增長速度”。這兩者都是 Lightspeed 支持的項目。他認爲，“隨着時間的推移，這些平台有可能擴展到數百萬用戶。”

TVL 或鎖定總價值，用於衡量區塊鏈上 DeFi 項目中加密貨幣的總價值，Mhatre 將 TVL 作爲另一個重要指標。 Mhatre 表示，TVL 可以給他們一個市場感覺的指示，即“對於儲備和流通中的代幣的總價值。”

一個粗略的公式

與此同時，Multicoin 的 Jain 表示，他們在進行估值時使用了一個粗略的公式：“你將三個數字相乘，市場規模乘以價值捕獲乘以某些風險因素，例如執行風險和其他類型風險。如果你能非常粗略地估計這三個數字，你就能得到一個合理的估值。值得注意的是，他認爲三者中“最重要的屬性”是弄清楚市場規模。 “如果有一個巨大的未滿足的市場需求，我認爲這比團隊更重要，比投資時機更重要，”他說。

除此之外，Jain 說他們正在研究價值捕獲機制，或項目從交易中保留價值的能力。在加密貨幣中，這說起來容易做起來難。 “一切都是开源的，你沒有 IP，所以你不能通過這種方式賺錢。一切都是未經許可的。”他說，項目代幣的設計方式是“價值獲取機制的核心”。然後將這兩個數字乘以一個代表風險的數字，他說這可能包括執行風險、他們對項目產品的理解程度、正在建造和尚未建造的產品、交付產品的能力、技術復雜程度以及組建團隊時是否會遇到困難。他說，弄清楚這一點的需要與團隊中的工程師和其他人交談以獲取背景信息。

不過最終，“需要進行主觀判斷，”Jain 說。畢竟，如果沒有一點猜測，加密貨幣就不會是加密貨幣了。

作者：Anne Sraders

編譯：餅幹，鏈捕手

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