估算現貨比特幣ETF上市後的價格衝擊

來源：劉教鏈

前幾日，投資機構Galaxy Digital出品了一篇題爲《比特幣ETF的市場規模》的研究報告[1]。在該報告中，研究人員估算了現貨比特幣ETF產品一旦獲批，將預計爲比特幣市場帶來的資金增量，以及該等資金增量所可能造成的影響。

下面，教鏈就把其中的關鍵點提煉出來，與各位讀者分享交流，並給出另外一個粗略估計的方法，作爲對照。

據估計，比特幣ETF產品可能通過三個財富管理渠道注入增量資金：一，經紀商，約27.1萬億刀；二，銀行，約11.9萬億刀；三，投資顧問（RIA），約9.3萬億刀。

這樣一來，總共的可觸達市場（TAM）就大約是 27.1 + 11.9 + 9.3 = 48.3萬億刀。注意這裏排除了2萬億刀的家族辦公室，並且只考慮了美國市場。

接下來，報告假設BTC ETF在所有市場配置比例爲千分之一（10%接受，1%配置，相乘就是千分之一），據此估算出，BTC ETF上市後第一年預期流入資金量144億刀，第二年265億刀，第三年386億刀。

然後就是估算這些資金流入對BTC的價格會有何種影響。報告採用的方法是參考黃金/黃金ETF。在介紹完報告的方法和結果後，教鏈會給出另外一個估算的方法。

首先，拉出黃金和BTC的數據來。下圖就是截至2023年9月30號的數據。

黃金的市值是BTC的24倍，黃金ETF持有的黃金量相比估計的BTC ETF持有的BTC現貨量少，前者僅相當於後者的36%，這樣，就可以估計，同等規模資金流入，給BTC帶來的價格衝擊是黃金的 24 x 36% = 8倍多。隨後報告拉出了黃金ETF與黃金價格相關數據，進行了一通數據擬合，最後得出結論：BTC ETF上市第一年對BTC價格的影響爲74.1%。

報告的這個算法在教鏈看來，忽視了最重要的一點，就是黃金的S2F和比特幣的S2F的差異，也就是資產增量的因素。而資產增量，是內因。資金增量，只是外因。

內因決定外因。外因通過內因起作用。忽視內因，只抓外因，那就是舍本逐末了。

教鏈這裏給出另外一個估算方法。當然，這個估算方法是粗糙的，只是提供一個啓發性的意義。

首先讓我們假設BTC ETF上市後，BTC的增產已經是按照2024年初減半後的速度在發行。這個速度就是每區塊3.125個BTC。

其次，讓我們假設ETF之外的資金和存量BTC始終保持均衡。這樣，ETF的增量資金就只和增量BTC發生作用。那么，其均衡價格就很容易通過一個簡單的算式計算出來：

第一年增量資金144億刀，除以第一年BTC產量 3.125 x 6 x 24 x 365 = 164250 BTC，得出均衡價格約爲 8.5w刀/BTC。

第二年增量資金265億刀，除以第二年BTC產量還是 164250 BTC，計算結果爲 16w刀/BTC。

第三年增量資金386億刀，仍然除以 162450 BTC，得出 23.5w刀/BTC。

當然，由於市場存在反身性效應，存量也會隨價格波動而被隨時激活，這些都會打破上述存量均衡的假設，從而使得市場的真實發展充滿的波動和曲折，絕不會像預想的那樣线性發展。

最後，報告估計，長期而言，現貨BTC ETF的通過將有望帶來1260億刀（麥肯錫估計）至4540億刀（UBS估計）的增量。由於不清楚這個“長期”究竟是多長，因此報告也並未估算最終價格影響有多大。

我們可以簡單拿報告前面的估計做一個啓發性速估：首年144億增量造成74%的影響，那么長期20倍增量則造成1.74 x 20 - 1 = 33.8x的影響。3w 刀現價 x 33.8 = 約 100w刀/BTC。

最後強調一下，這些數值計算只是啓發思考，絕對不具有任何的確定性，千萬不要當作任何投資依據或建議。市場波動風險極高，小心駛得萬年船。捷徑往往是通往破產最快的路。自己思考，自己判斷，自我負責，才是正道。

參考資料：

- [1] https://www.galaxy.com/insights/research/sizing-the-market-for-a-bitcoin-etf/

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標題：估算現貨比特幣ETF上市後的價格衝擊

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