代幣化的挑战：是什么讓它陷入失敗怪圈

作者：Steven Ehrlich，Forbes；編譯：松雪，金色財經

2023 年 7 月 17 日，麥肯錫咨詢公司的兩位合夥人在紐約證券交易所登台，向數十名政府監管機構和金融高管講述了區塊鏈的魅力，堅稱其效用遠遠超出了醜聞纏身的加密貨幣市場。

比特幣、以太坊、Solana 和其他 10,000 多種加密貨幣較 2021 年 11 月的峰值下跌了 60%，市值損失了 2 萬億美元。 加密貨幣平台經常遭受黑客攻擊，其最重要的公司也受到監管機構的攻擊。 顧問們仍然堅稱，這種數字貨幣背後的技術仍然可行，並且有着光明的未來。

麥肯錫合夥人 Julian Sevillano 堅稱：“這是區塊鏈，而不是加密貨幣，而且它具有真正的實用性。”

顧問們詳細介紹了基礎知識，解釋了數字術語，比如“智能合約”（在特定條件滿足時自動執行的交易），並解釋了如何可以將傳統金融資產（如股票、債券和房地產）“代幣化”，賦予它們區塊鏈代碼，使它們能夠在全球範圍內在幾秒鐘內而不是幾小時或幾天內進行轉移，這是目前的情況。

盡管他們不斷強調“資本效率的提高”，“運營成本的節省”和“合規性和透明度的增強”，但這次演講中有一種空洞感。除了少數幾次提到去年的加密貨幣價格暴跌，這些內容在2015年第一次宣布R3CEV等首個代幣化平台時就已經存在。自那以來，很少有企業採用了這種技術，許多項目仍然面臨着過去的挑战和爭論。代幣化可能仍然是金融服務的未來，但它似乎仍然遙不可及。

爲了說明這一點，我們不需要查看更遠的內容，只需看看後來在商品期貨交易委員會全球市場咨詢委員會上的一次演示。紐約聯邦儲備銀行創新中心的Per von Zelowitz告訴觀衆，與富國銀行和花旗銀行等銀行一起在私有網絡上運行的大額存款試點項目仍然是“理論金融市場基礎設施”的“科學實驗”。

在提問環節，另一位演講者，擁有1.5萬億美元資產的富蘭克林·坦普爾頓資產管理公司的Sandy Kaul，問道，美聯儲是否考慮在开放系統上進行測試，以利用類似區塊鏈的環境所能提供的各種好處。

“比如什么？”  Zelowitz回答道。

自從 2008 年萬聖節之夜，隨着描述比特幣的中本聰白皮書的流傳，加密技術已經出現了一系列所謂的殺手級應用。這些候選應用包括全球範圍內的即時實時支付，每筆交易僅需花費少得多的美元，用於保護個人身份和個人信息免受監管機構和公司的窺視，以及作爲對抗通貨膨脹政府政策的對衝工具。

在這個循環中，還有代幣化，將真實世界資產（如房地產、藝術品、債券甚至知識產權）數字化的努力。早期的代幣化工作集中在私有分布式账本上，這些分布式账本是由一個實體或一組公司聯合控制的區塊鏈，沒有公共驗證的要素。這種替代方案理論上提供了區塊鏈的速度和透明度，同時避免了犯罪分子將該平台用於非法目的的風險。

事情在2015年真正开始，當一大批備受關注的許可分布式账本啓動，擁有雄心勃勃的目標，通常得到大型銀行的支持，以利用區塊鏈技術來簡化從支付到後台結算的所有事務。IBM也大力投入區塊鏈，擁有華麗的營銷計劃（後來轉向宣傳其人工智能能力）。

納斯達克啓動了一個項目，使用許可分布式账本來促進私發“代幣化”證券的銷售。2015年，Banco Santander風險投資部門的一份報告聲稱：“分布式账本技術可以在2022年前使銀行在跨境支付、證券交易和監管合規方面的成本減少15-20億美元。”這一年來了又去，沒有任何明顯的影響。

最引人注目的早期代幣化嘗試發生在2015年3月，當時紐約初創公司Digital Asset Holdings (DAH)聘請Blythe Masters擔任首席執行官。作爲2000年代初JPMorgan的28歲高管，Masters構想了信用違約掉期，這是一種聰明的工具，用於幫助債券投資者對衝借款人不還款的風險，它在2008年金融危機期間聲名狼藉。Masters的任務是激發廣泛採用區塊鏈技術，以徹底改變金融市場。Masters在2015年接受彭博社採訪時表示：“你應該像在20世紀90年代早期發展互聯網一樣認真對待這項技術。”

2017年，Masters和DAH取得了初步勝利，該公司贏得了替換澳大利亞證券交易所陳舊的結算系統的合同。但是該交易不順利，由於穩定性、可擴展性、治理和整體項目管理方面的延遲，項目受挫，直到2022年底才被取消。交易所從投資中注銷了1.65億美元，董事長Damian Roche表示：“我們利用當時可用的最新信息啓動了這個項目，決心爲澳大利亞市場提供一個結算解決方案，該解決方案可以平衡創新和先進技術與安全性和可靠性。然而，經過進一步審查，我們得出結論，我們當時所走的道路不符合ASX和市場的高標准。”

盡管過去十年中區塊鏈行業對代幣化進行了大量宣傳，但最爲人銘記的項目是以1800萬美元的價格出售科羅拉多州阿斯彭市瑞吉酒店的股權，該項目在業內被視爲一個笑話。WisdomTree Investments的Will Peck表示：“實際上沒有人真正希望以代幣形式持有酒店的一層或畫作的千分之一。”

快進到今天，代幣化的支持者們仍在努力推動這一概念的發展。項目各式各樣，從歐洲數億美元的債券發行到類似羅賓漢的投資應用，讓宅男宅女們能夠輕松購买美國國債的代幣化股份，就像換電視頻道一樣輕松。現在能夠說的最好的應用是，它們在小劑量和受控環境下能夠運行，但沒有一個成功突破了創造廣泛需求的難題。

以機構市場爲例。 2022 年 11 月，高盛推出了一個代幣化平台，該平台與桑坦德銀行和法國興業銀行合作處理了歐洲投資銀行發行的 1 億美元歐元債券，該平台“在許多方面都是开創性的”，董事總經理馬修·麥克德莫特 (Matthew McDermott) 表示。 結算周期爲 60 秒，而不是歐洲投資銀行傳統的 5 天，減少了文書錯誤的風險，並使資產更具流動性。

該系統甚至可以處理債券的利息支付。 “我們實際上代表了鏈上的衍生品現金流，並證明你可以與法國銀行和盧森堡銀行的支付系統進行互操作，這兩家銀行都爲該項目鑄造了數字貨幣，”麥克德莫特說。 但迄今爲止只完成了兩筆小額交易。

麥克德莫特告訴《福布斯》，該銀行正在尋求將歐洲投資銀行的發行與其他公司一起打包，以創建一個流動性二級市場。 說起來容易做起來難，因爲這樣的壯舉將需要更多的基礎設施以及將行業參與者聚集在一套技術周圍，而這一直是一個主要的障礙，因爲它需要競爭對手共同合作。

“從貝萊德到高盛、花旗和摩根大通，所有人都在說代幣化是未來。”代幣化公司 Securrency 首席執行官 Nadine Chakar 表示，她曾負責道富銀行的數字資產部門。 她的公司最近被美國存托信托和清算公司 (DTCC) 以 5000 萬美元的價格收購，收購價格較該公司 2021 年 3 月籌集最後一輪風險融資時的價值折讓 50%。 “問題在於互操作性和流動性，”Chakar 在 7 月表示，“銀行與 XYZ 公司合作，進行發行，然後發布新聞稿。 接下來發生什么？ 沒有什么。 它們成爲寵物石，因爲它們哪兒也去不了。”

在被收購之前，Securrency採取了不同的方法。它與WisdomTree合作，推出了一系列基於公共區塊鏈（如以太坊）的代幣化基金和名爲WisdomTree Prime的應用程序，提供了一種低成本的股權指數跟蹤基金和國債投資途徑，以便廣泛獲取。這些基金的最低投資額爲25美元，費用比率爲0.05%。雖然這仍然比Robinhood等平台提供的零傭金交易略顯昂貴，後者受益於備受爭議的訂單流支付模式，但WisdomTree認爲客戶正在尋找這種替代方案。截至目前，這些基金仍在運作，但這九只基金的總資產僅爲1200萬美元，WisdomTree的Chakar和Peck都沒有回答關於它們未來的問題。

富蘭克林·坦普爾頓通過名爲Benji的散戶投資應用提供類似的產品，該應用提供了美國政府證券擔保的貨幣市場基金以及數字資產。富蘭克林·坦普爾頓的產品管理着2.95億美元的資產。

私募信貸和股權等另類資產可能是通證化的最佳希望。美國商品期貨交易委員會（CFTC）委員Caroline Pham表示，預計未來10年私募信貸市場將達到10萬億美元。

一些初步測試已經證明，可以成功加快發行速度並降低投資門檻。例如，KKR與一個名爲Securitize的通證化公司合作，在Avalanche區塊鏈上發行了其價值40億美元的Health Care Strategic Growth Fund II（HCSG II）的一部分，但這些公司不愿透露已通過這種方式投資了多少。Avalanche似乎正在積極推進通證化領域，與資產管理公司T. Rowe Price、WisdomTree、惠譽管理和坎伯蘭DRW合作，共同推出了一個測試網，允許傳統金融公司在公共區塊鏈的一個隔離部分上進行結算和交割交易的練習。

但在與不覺得有必要採取通證化路徑的行業老手取得重大進展之前，這些計劃還有很長的路要走。例如，iCapital創建了一系列最低門檻爲25,000美元的投資者基金，用於融資替代投資，但並不認爲有必要在過程中使用區塊鏈。首席執行官勞倫斯·卡爾卡諾表示：“這個業務已經規模化，我們沒有進行通證化。有人認爲要增長就需要通證化，這並不是真的；但它們並不是互斥的。”

到目前爲止，通證化的唯一適度成功用途是穩定幣。全球穩定幣市場在短短幾年內膨脹到了1,270億美元，然而通證的主要用途——通常是100%由抵押品支持，旨在維持1美元的價值——是爲了促進世界各地未受監管的加密交易所上的投機交易，其中許多不接受傳統貨幣支付。此外，市場由泰達幣主導，這是一個長期在監管審查之外運營的神祕組織。泰達幣擁有840億美元的美元穩定幣資產，從未經過審計，拒絕透露用於持有資金的銀行名稱。

然而，通證化試點和新聞稿仍然在不斷湧現。僅在過去的幾周內，支付消息服務公司Swift發布了與BNP Paribas、DTCC、BNY Mellon和Lloyd's Banking Group進行的實驗的結果，以確定他們的後端系統是否可以連接到支持通證化資產的公有和私有區塊鏈；花旗宣布計劃开始對該銀行的客戶存款進行通證化，以便客戶可以在任何時間將資金立即發送到世界各地。最初的試點是與航運巨頭馬士基合作進行的，該公司是該銀行的客戶。

倫敦證券交易所還希望推出代幣化交易業務，該業務可能首先關注不透明的私募股權。 就像打破紀錄一樣，倫敦證券交易所集團資本市場主管默裏·魯斯(Murray Roos)呼應了澳大利亞證券交易所多年前的評論，稱該技術已經達到了“拐點”，“我們的想法是利用數字技術來打造一個更順暢的流程”。更順暢，更便宜，更透明 ，並對其進行監管。”

“在接下來的18-24個月內，某些事情必須發生，” Securrency首席執行官Chakar說。從技術角度來看，將現實世界數萬億美元的資產進行區塊鏈通證化的未來就在眼前，但只要對加密市場的信任幾乎不存在，它永遠不會發生。

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