veToken模型：在激勵設計上的5個創新

• 鎖倉 (vote escrowed) 經濟模型的出現通過調整代幣供需關系而緩解“挖提賣”的問題，激勵用戶長期參與協議的發展。

• 由 Curve 推出的 veCRV 首先提出把平台收益，治理權力，和收益助推 (boost) 賦予鎖倉的 veCRV 持有者，從而增加用戶粘性甚至引發了 Curve War。當然 veCRV 也具有着不可轉讓，散戶不友好，引發權利壟斷等詬病。爲解決 Curve 的問題，以下的協議分別對鎖倉機制做出不同程度的創新。

• Astroport 推出的三代幣機制將用戶的收益結構分層：用戶可以選擇質押成 xASTRO 獲得小部分的治理權利和平台收益，或者鎖倉成 vxASTRO 而獲得更多治理權，平台收益和挖礦助推。

• Balancer 的鎖倉機制需要使用戶爲 80/20 - BAL/WETH 的流動性池提供流動性，並把獲得的 LP 代幣鎖倉以獲得 veBAL，從而分得平台 75% 的收益。這樣的機制使用戶鎖倉的同時還保證了 BAL 的流動性。

• Izumi finance 把 veToken NFT 化保證了鎖倉的 izi 的流動性，並且縮短最長鎖倉時間以緩解用戶面臨的風險。

• Velodrome 的亮點在於鎖倉用戶除了獲得平台收益，和治理權外還獲得額外代幣釋放補償，以緩解鎖倉的原生代幣被稀釋

• Platypus 規定用戶的 ve 代幣是隨時間推移而積累，並推出的軟性鎖倉使用戶可以中途解鎖，面臨 ve 代幣歸零的懲罰。

• 簡單來說，veToken 模型的核心是對用戶的激勵設計。可以看出不用的協議爲解決鎖倉代幣流動性問題，平台收益分配權衡，緩解代幣稀釋等問題做出一系列的嘗試。

I. veToken 出現：解決“挖提賣”的問題

“Ve” 的意思是 “vote escrowed”。用戶通過鎖定代幣換取更多的經濟獎勵和治理權利，換句話來說，veToken 模型使用戶通過放棄短期流動性以換取協議中的利益。veToken 模型自 Curve Finance 推出以來，是 “DeFi 1.0” 時期重要的發明，隨後各種協議紛紛效仿引入 veToken 模型。

Bankless 在一篇文章中從供需的角度指出傳統 DeFi 代幣存在的重要問題：從對傳統 DeFi 設計的代幣需求來看，代幣者除了享有治理權，並沒有獲得協議中利益相關的任何享用和特權，比如 $UNI 和 $COMP。這意味着用戶對於傳統 DeFi 的代幣除了投機之外，並沒有任何其他的需求。而 veToken 模型的出現解決了這一痛點。

而從供應的角度來看，傳統 DeFi 中主要吸引用戶的方法是通過流動性挖礦 - 把釋放的代幣獎勵給流動性提供者 (Liquidity Provider, LP)。雖然這對項目的“冷啓動”有所幫助，流動性挖礦確實爲項目的代幣帶來初期的流動性，然而這種激勵往往吸引到的只是來投機的 yield farmer - 它們在得到代幣獎勵後隨即就會在市場上拋售，抑制代幣價格上漲。

進一步的，當代幣釋放量开始變緩伴隨着市場上代幣的拋壓持續 (Step 1)，協議所能提供的獎勵也會隨之下降 (Step 2)，這可能用戶協資金離开去別處群求更好的收益 (Step 3)，導致協議流動性深度減少使的整個協議價值降低 (Step 4)，這就是 DeFi Digital 所提到的流動性挖礦的“死亡螺旋”。

這篇文章將通過案例分析討論 veToken 模型是如何延緩流動性挖礦的死亡螺旋，並增強流動性黏性的。首先，文章將講述 Curve 是如何爲 veToken 模型奠定基礎，以及隨後出現的協議是如何基於 veCRV 的限制而做出創新的。

II. 案例分析：自經典 veCRV 以來的一系列創新

• 傳統 veToken 模型：Curve

在文章开頭提到， ve 機制使用戶通過鎖倉放棄短期流動性以換取協議中的利益。那么具體來說用戶放棄的是什么得到的又是什么？DeFi 1.0中，由 Curve Finance 的 Michael Egorov 推出的 veCRV 似乎給了用戶很好的理由讓人們爭先鎖定手中的協議代幣 CRV。Curve finance 規定 CRV 持有者不能分得協議的任何相關利益，只有當 LP 把手中的 CRV 鎖倉（7 天至 4 年）獲得 veCRV 時才到獲得協議的交易手續費，收益助推 (boost)，和協議的治理投票權。同時爲最大化的挖礦獎勵 (2.5x)，LP 還需要根據不同流動性池裏的流動性，和投票權重提供相應數量的 veCRV。此外，veCRV 還能用於投票，以提高 LP 自己提供流動性的池子所分得的 CRV 釋放作爲挖礦獎勵。

由於 veCRV 是鎖倉機制的經典案例，文章將在這裏仔細討論 veCRV 的優劣勢，從而爲後文將提到的基於 veCRV 的 5 個協議的創新打下基礎。

那么在 Curve finance 這個應用場景裏，veCRV 機制的推出是如何有效的緩解了流動性挖礦死亡螺旋的發生呢？

veCRV 的優點 1: 通過鎖倉充分賦予用戶協議的權益，促使用戶看好協議的長期發展

從需求角度從需求的角度來講，只有鎖倉後的 veCRV 才賦予用戶以上提到的三種協議相關權益，這樣的激勵促使用戶與協議共同發展。對於散戶來說，鎖倉的機會成本小於直接在市場上拋售的機會成本，如果默認散戶參與協議是爲了最大化提供流動性的收益，那么自然會選擇鎖倉。

veCRV 的優點 2: 使各個項目參與方的動機保持一致

在傳統的 DeFi 項目中，LP 通常會把挖礦獲得的代幣賣出 - 賣給愿意持有代幣的人，這反映 LP 和代幣持有者的動機是不一致的。而在 Curve 的設計中，LP 有足夠的動機不在市場賣出，而是通過鎖倉而提高挖礦收益，使得 LP 不僅是流動性提供者同時也是代幣持有者 - 保證動機的一致性。

veCRV 的優點 3: 緩解原生代幣的拋壓

從供給的角度來說，veToken 模型有效的把流通的 CRV 從市場上移除，這幫助緩解協議代幣的增發，減少拋售的壓力。根據 Curve.finance 的數據顯示，目前發行的 CRV 有 55.98% 呈鎖定狀態。此外，由於項目方利用利用 Curve 作爲搭建流動性池的平台，並且爲了激勵散戶來提供流動性，爭先獲取 veCRV 來最大化投票的權重，引發 Curve War 進一步的緩解了拋壓。

由於本文是對 veToken 模型進行討論，如果暫時剝離 Curve War 的影響因素，veToken 模型有以下幾點限制：

veCRV 的缺點 1: 缺乏流動性

在 Curve 帝國編年簡史 一文中，作者指出 veCRV 的弱點在於它缺乏流動性，這意味着當一個地址鎖倉 CRV 得來的 boost 挖礦獎勵和治理投票權只限於此地址而不得轉讓。

veCRV 的缺點 2: 散戶與大戶分層

由於前期的代幣釋放量較高，導致後期 LP 在提供流動性時需要大量的 veCRV 來保證 2.5 倍的挖礦速度。同時，一個擁有大量 CRV 的巨鯨也無法在 Curve 上找到合適的收益場景。

veCRV 的缺點 3: 購买 CRV 變得不那么有吸引力

此外，0x1e35 在文章代幣經濟趣聞中提到，鎖倉的作用是雙向的，雖然這樣的經濟模型有效的把一部分代幣從市場上移除，但是同時也讓購买代幣不那么有吸引力，在加密貨幣這樣一個市場波動大的環境下，用戶不一定會爲了最大收益而選擇鎖倉四年。

我們熟知的 Curve War - Yearn， Convex 等聚合收益平台出現就是想解決以上問題。簡單來說， Convex 把 $CRV 轉換成 cvxCRV 並且永久鎖定給予用戶超額收益，並搭建 cvxCRV 與 CRV 流動性接近 1:1 的池子給予用戶退出的流動性。

然而也正是由於像 Yearn， Convex， StakeDAO 這樣基於 Curve 的收益聚合平台出現，CRV 集中在這幾個大戶的手中，比如 Convex 目前擁有的 veCRV 達 46%。雖然大部分協議都希望能在自己的平台上復制 Curve War，從而引起對自己平台代幣的競爭，也有一部分研究者認爲，Curve War 導致了治理權力集中的問題，這違背了 DeFi 中治理平等化、多元化的愿景。

創新 1：Astroport 的“三代幣機制”

Terra 生態裏的 AMM Astroport 提出了創新的“三代幣機制”，把用戶獲得的權益分層 - ASTRO/xASTRO/vxASTRO：xASTRO 具有流動性但分得較少的手續費和治理權，而 vxASTRO 通過鎖倉分得手續費，收益助推的（boosted）獎勵與治理權。

目前 xASTRO 已經於 2022 年 3 月 30 日上线：用戶可以把 ASTRO 質押至 xASTRO 池（即 xASTRO 具有流動性），並獲得一部分的治理權和交易手續費 - 平台手續費中的 50%。此外，Astroport 根據經典的 veCRV 提出了 vxASTRO 模型的設計，雖然暫時還未上线，但是項目方的設想是提供用戶把 ASTRO 質押至 vxASTRO 池的選擇，獲得更多的治理權和交易手續費 - 平台手續費中的另 50%，同時讓 LP 能夠 boost 挖礦獎勵至 2.5 倍。

這樣的設計把收益結構分層，使謀取短期利益的 LP 可以分得一部分的治理權和平台手續費，而使愿意與協議共同發展的長期持有者分得更多權益。

由於 vxASTRO 還未正式推出，社群裏對是否要賦予 veASTRO 流動性進行了討論：一種觀點提出把 veASTRO 變成 NFT 可賦予它流動性。另一種觀點提出如果 vxASTRO 具有流動性和可組合性實際上會消除其他協議利用和基於 vxASTRO 的“缺點”構建的動機。回顧在 Curve 的案例，ve 代幣不具有流動性的弱點引來了像 Convex 等項目帶來的競爭，對於 Curve 和 Convex 雙方來說其實是個互利互惠的事。也許，不具有流動性的 vetoken 也許不能單純的由好壞來評論，它像 DeFi 樂高裏的一塊缺口，給了其他項目基於此搭建的組合機會。

創新 2: Balancer（veBAL) 提升流動性，防止權利壟斷

Balancer是一個多鏈部署，基於AMM的DEX, 目前市面上主要使用的是基於V2版本的產品。Balancer V2的主要特點是將資金池（Vault）與交易池分離，從而使得整個架構變成資金池+可插拔交易池這樣的松耦合形式。由於pool與pool之間的交易不用與交易池深度綁定，可以將交易者的多筆交易最終合並爲一筆交易，並帶來低gas跨池套利和虛擬內部持倉的優勢。在這樣的結構下，Balancer在生態中主要承擔的是結構性、組合型資產的資金池的作用，與Uniswap和Curve扮演不同的角色。

2022年3月28日，Balancer开始部署veBAL合約，將Balancer V2的治理權、協議分紅權等於veBAL綁定。用戶需要向BAL/ETH 80/20池中按比例提供流動性獲得Balnacer的LP憑證，然後將BPT鎖定在veBAL合約中獲得veBAL。這個過程看似與veCRV較爲類似，但是仍然在veCRV的基礎上作出了一定的優化，具體如下：

除此之外，veBAL也享有基本的投票權益。

通過對 80/20 的 BAL/ETH 的 LP 憑證 BPT 進行鎖倉獲得的 veBAL，即使大部分 BAL 被鎖倉也能保證 BAL/ETH 這個池子維持基本的流動性需求。同時由於 Balancer 本身沒有大量 pegged Stable 的交易需求，所以不會出現像 Curve 一樣激烈的投票爭奪战。從具體的數據上來看，veBAL 的 TVL 在兩個多月內就達到了 68%，月平均增速達到 34%，可以看出投資者比 veCRV 更高的興趣。

同時，veBAL 的平均鎖倉時間在 10.66 個月，基本符合中長线投資者對於鎖倉時間的預期。而在所有的 veBAL 持倉人中，除了一個 30% 的 top LP 以外，大部分其他 top LP 都維持在 5% 左右，整體結構較健康，符合降低 voting war 概率的判斷。

創新 3: izumi 用 veNFT 長期、持續穩定幣價並保持流動性

Izumi Finance是一個搭建在以太坊網絡上的流動性優化協議，通過利用Uniswap V3的流動性聚集特性，幫助項目方和LP將流動性集中在特定價格範圍內，從而提升流動供給效率及LP收益。2022年2月份，Izumi推出veiZi治理代幣並以veNFT的方式對izumi DAO進行投票治理。veiZi採用ERC-721標准鑄造，並對持有者提供投票、挖礦收益助推（boosting)和質押收益分紅。

veNFT的主要優勢在於：減少iZi在二級市場的流通量，從而提升iZi代幣的價值；鎖定的iZi不會對流動性造成風險，因爲veiZi可以在NFT marketplace隨時進行交易。同時, 與大部分vetokenomics類似，veiZi NFT 內對應的 veiZi 數量會隨着解鎖時間的臨近而不斷下降，用戶對應的 DAO 治理權以及收益權也會不斷下降，從而達到激勵用戶延長鎖倉時間，與平台的更長期發展達成深度利益綁定的目的。

目前，veiZi的平均鎖倉時間是1.04年，符合中長线投資者對於鎖倉時間的預期，也有助於項目在中長期的時間維度上保持幣價穩定。相比BIFI(-80%), YFI(-90%), BADGER(-93%)等沒有veNFT機制的yield aggregator從高點的下跌率來看, iZi（-75%）在2022年熊市期間的表現已經更加穩定。

創新 4: Velodrome 最大化彌補鎖倉者面臨的風險

Velodrome 是 Optimism 上的基於 AMM 的 DEX，最近於5月31日上线。在 veToken 模型的設計上可以被看作是 Curve, Solidly 和 Votium 的集合。它從代幣釋放分配，手續費分配的角度做出一下優化：

• 爲了防止像Curve出現的問題 - 後期用戶需要大量 veCRV 來獲得最大化獎勵對散戶不友好，Velodrome 取消流動性挖礦收益助推(boost)。

• veVELO 作爲 NFT的設計，使用戶可以掛在 Quixotic 上賣，雖然現在流動性有限。

• 不同於 veCRV 可獲得整個協議手續費的 50% 分配，veVELO 持有者只能獲得所投票流動性池所產生手續費和發放的賄賂獎勵，從而激勵用戶投票給產生手續費最多的池子。

• 此外，veToken holder 還獲得每周的代幣釋放 rebase，數量根據每周的代幣釋放和 veVELO 和 VELO 的總量比例所決定。換句話說，在每周的代幣釋放增加時，有一部分以 veVELO 的形式返回給鎖倉的用戶以防止手中的代幣被稀釋。

從上圖可以看出，相比 Curve 的激勵設計，Velodrome 旨在給 veVELO 持有者更多的獎勵 - 全部的交易費，從而補償它們放棄流動性的風險。在未來的 veToken 模型設計中，鎖倉者和 LP 之間的獎勵分配權衡是值得思考的：根據兩者面臨的不同風險而提供相應的補償。

創新 5：Platypus 給用戶退出鎖倉的選擇

有的觀點說，鎖倉是在購买忠誠度 - 支付給用戶額外的權益而使她們放棄短期流動性。但是在 DeFi 這個項目層出不窮的賽道裏，用戶黏性真的可以被購买嗎？ 也許一種更好的代幣經濟設計是引入 “軟性鎖倉”。

用 Avalanche 上的 AMM Platypus 舉例，它的鎖倉規則是：

• 每鎖 1 個 PTP 每 1 小時生成 0.014 個 vePTP

• 用戶最大鎖倉時限爲 10 個月，意味着用戶每鎖定 1 個 PTP 最多可獲得 100 個 vePTP

• 用戶可以在任何時候解鎖 PTP，但是積累的 vePTP 將回歸 0

此外，決定用戶分得 PTP 釋放的權重公式爲：

由此看來，用戶的 vetoken 是積累起來的，隨時間推移，用戶也將獲得由 vetoken 的數量對應出越來越多的獎勵。然而當用戶決定解鎖的時候，所有積累的 vetoken，也就是對應的獲得獎勵的權重將會歸 0。項目方認爲這樣的創新讓用戶有解鎖的選擇，並且會讓用戶去權衡解鎖這一動作帶來的機會成本是否值得（而不會因爲市場上的小波動而選擇解鎖）。相比讓用戶在解鎖時失去所有 vetoken 的懲罰設計，也有項目，比如 GMX，推出部分懲罰的機制，讓用戶失去跟解鎖的代幣數量等比例的獎勵數量。

III. 回顧：veToken 模型的目標和創新方向

總結 veToken 模型的三點目標：

• 有效的鼓勵代幣持有者對協議作出長期的承諾

• 使平台各個參與方 (e.g., 代幣質押者和流動性提供者) 的利益保持一致

• 改善供需關系，減少代幣在公开市場上的拋壓，促進代幣價格上漲

爲達到以上的三個目標，回顧 veToken 模型的演進之路，項目方分別做了不同程度的創新：

• vetoken 的流動性問題

目前看到的主要解決方案是設計 veNFT，有的項目提出 veNFT 可以在二級市場交易或是作爲抵押品從而提高 vetoken 的資本效率。但是值得進一步思考的是這是否從根本解決了流動性的問題，比如，二級市場流動性是否充足，veNFT 的應用場景是否多樣等等。

以及協議开始縮短最長鎖倉時限，如 Balancer，雖然並沒有完全解決流動性的問題，但是從一定程度上的緩解了用戶在 DeFi 這個震蕩環境中面臨的機會成本。

• 如何更好的分配代幣釋放給 vetoken 持有者

當用戶在鎖倉時已經面臨了代幣價格波動，以及代幣被稀釋等風險，在爲了的設計中，是不是可以考慮像 Velodrome 的設計一樣，使持有者除了交易手續費，挖礦獎勵，治理權益以外，還會收到回購的每周代幣釋放，以緩解鎖倉的代幣被稀釋。

• 激勵流動性池交易量的健康發展

由於並不是每個流動性池都有好的交易量從而產生交易手續費，在ve模型的設計中，如果使vetoken 持有者只能獲得投票後對應流動性池的手續費和賄賂 (built-in bribe system)，也許能更好的激勵流動性池交易量的健康發展。

• 把收益分層，給用戶選擇的機會

  在 Astroport 的創新中，通過 xASTRO/vxASTRO 的設計把收益分層，使得用戶可以選擇對流動性的需求或是對協議的長期看好而選擇是否鎖倉。

veToken 模型是代幣經濟設計中的一環，它的目的是穩定收益從而延緩流動性挖礦死亡螺旋的發生，吸引用戶爲協議長期的健康發展，促進幣價有機的上漲。

雖然幣價不是全部，但它是協議發展的發動機。在代幣經濟模型設計裏面，項目方可以控制的一點是調整供求關系。如果假設幣價上漲的核心是供應數量的減少（代幣銷毀），那么 veToken 模型從本質上來說並沒有銷毀代幣的設計。

veToken 模型的是一場持續的實驗，當項目方對不同的環節進行了創新之後，還需要用戶，市場和時間來證明什么才是最有效的模型設計。

ve機制特性對比

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標題：veToken模型：在激勵設計上的5個創新

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