數字資產交易的“三只痛腳”

日前，曾血洗華爾街並備受美年輕人追捧的散戶證券线上交易平台羅賓漢（“Robinhood”）決定從其平台上移除一系列加密資產，包括Solana、Polygon(MATIC)以及Cardano等，均屬於美國證券交易委員會（SEC）新近所禁止通過美國平台流通交易的50余種加密數字資產。這些位列禁止名單的數字資產總市值超過1000億美元，之前美證監會還對幣安公司和“Coinbase”公司提起了司法訴訟，無疑，這些事件嚴重衝擊了數字資產交易市場。

從包容性監管到灰色監管，從商品類交易到證券類交易，數字資產交易像鐵粉般有力吸附在世界各地那些法律清晰度不高的監管與合規的磁鐵上，並稱之爲“友好型監管”，而一旦監管當局不再“友好”，數字資產交易就像消磁後的渣鐵一樣开始跌落下來。問題在於，數字資產交易有着三只痛腳使其從未實實在在地“落地”……，奈何獨立支撐其站立行走？ 

第一只痛腳——數字資產的法律屬性虛置，這決定了所謂數字資產發行的“原罪”。

是不是任何人都可开發與發行數字資產，而無須經過法律上的認定及監管幹預？誠然，就开發而言，並無法律明確禁止，也無法律明確支持。如無法律限定，开發之後的發行，又如何設定規範呢？如無規範，全憑當事人自愿而爲，那么發行環節與交易環節就難以區隔，數字資產交易，是作爲商品交易，還是證券交易？現實中，這一問題就須監管當局所直接面對。

有如比特幣的开發與發行就未經任何法定程序，其問題就自然延伸到交易環節。一开始，各監管當局往往對此並不持立場，也不愿意直接幹預。發展开來，監管當局多對此作灰色選擇，於此，各數字資產便蜂擁而至，發行與交易迅速拓展，蔚爲大觀。坦言之，包容性、友好型監管都是灰色監管，促使全球數字資產交易市場也就一路高歌猛進，加之，幾年前因寬松貨幣政策所謂導致的美元泛濫，大量投資客支撐起龐大的數字資產交易市場規模以及令市場震驚的交易價格。發展到去年秋冬，美聯儲及國際貨幣基金組織等接續示警數字資產交易，認爲其將衝擊金融穩定，禍及金融安全。

問題是，從源頭上看，數字金融資產自身的法律屬性從未得以明確，立法當局甚或根本就不愿直接面對，也根本對此無所作爲。一切就留給了行政司法或監管當局。歷史地看，法律的滯後性往往是普遍的事實，許多情況下並非是基於所謂的法律理性來作出推定，往往是經驗事實的歸納或問題累積到轉捩點，才有所有法律的突破或創新。現實地看，數字資產不能在法律上妥善地輕微，其交易就成了燙手的山芋，落在監管當局的手中，而在一系列的友好型監管、包容性監管，乃至灰色監管之後，還是不可避免地要來應對。

一連串的弊案之後，美當局始推行嚴禁其交易的強力監管措施，而所有擁有這些數字資產的公司都對美證監會指控提出異議，且表示希望美國數字資產法律清晰度能得以提高。所有各方都對數字資產本身的法律屬性不作任何判定，繞开其“原罪”所在，那么，數字資產是否能夠作爲證券類資產而進行交易呢？

第二只痛腳——監管合規指引不足，存在系統性的缺失。

包容性監管甚及灰色監管，事實上，即所謂“睜一眼閉一眼”的監管“不健全”。然而，如有完善的合規指引作實質跟進，數字資產交易的合規體系還是可以拾階而上，逐步成熟發達起來。也就是說，包容性監管或灰色監管要兜得住，不出事兒，還需要盡心盡力、眼到手到。問題恰在於此——所謂的包容性監管、友好型監管，其實質就是灰色監管，就是不積極主動地完善監管合規指引，既無意愿，也無能力來對立法的缺失作實質的執法性不足。從技術上來看，既有的商品交易或證券交易的法律體系是否適應數字資產交易本身就是個問題，在這個方向上完善合規，缺乏足夠的資源與能力。由此，一切只能等待問題的接續爆發，並累積到一定程度再作“事後補救”，事實上，只能是禁止性的“防堵”，而非“疏導”。

如果存在監管缺失，合規指引又不及時、有效，那么數字資產交易有如漏船出海，破倉進水，進而，嚴重喫水，乃至沉船，海難就成爲大概率的事件，甚或必然。合規指引中，重要的有三：操作規程、客戶保護、資金規程。

首先，就操作規程而言，監管當局並沒有能力與意愿來作合規指引或指導，也就是說，事實上存在監管不到位或監管空置的狀況。嚴格說來，對於數字資產交易的監管甚或一开始就是所謂的資格監管，根本沒能進入到操作規程，甚或存在嚴重交易不透明。其次，就客戶保護而言，監管當局未能給出有效的合規指引，既有的商品類交易或證券類交易合規指引並不能完全覆蓋到交易客戶利益所及的範圍，交易所或交易平台也未能充分而積極地採取相應的措施，甚或有目的地利用監管漏洞而上下其手，至少其缺乏動機來增加交易成本並減低效率。由此，客戶的潛在損失或風險的水平不免高企並不斷累積……第三，數字資產的交易規程中，銀行資金、數字資產處於不同的账戶安排下，銜接上存在“天然”的縫隙（Gap），交易指令、委托權能、账戶安全等諸方面所謂構成的交易資金規程付之闕如。

監管合規規範指引不足，事實上，就是將灰色監管具象爲不透明監管，其結果就是，不出事，萬事大吉，一旦出事，就是禍事臨頭，往往一禁了之。所謂友好型監管“翻臉”爲不友好型監管，就如旋轉門一樣。問題在於，出什么樣的禍事？如果只是在數字資產交易的既有範疇出現狀況，外部影響不大，那么灰色監管仍可繼續。

問題恰在於，與數字資產交易關系密切的銀行端出狀況，那么，監管當局就必須強力幹預。這事實這構成數字資產交易的第三只痛腳……

第三只痛腳——銀行資金委托與數字資產代持。

數字資產交易往往是24小時無縫交易，且交易客戶遍及世界各地，其銀行資金進出與所交易數字資產的移轉的頻度及復雜性超出了既有各類證券交易。由此，在技術上也必須作出“代管”、“代持”等委托安排，而恰恰由於代持、代管，交易指令及資金劃轉指令發出、接受與執行就存在時滯或操作規程上的斷裂或破口，至於數字資產的提取也存在類似的狀況。這就決定了數字資產交易體系整體的完善、安全、透明，及責任的對等性，等諸方面存在自身難以克服的狀況。

這對於銀行來說，就存在風險敞口。然而，銀行機構往往能夠很好地運用既有的法律條規體系免除自身的法律責任，但是，最終客戶損失往往難以避免。另一方面，這也事實上成就了監管風險敞口。然而，監管當局往往也能夠熟練地運用既有的法律條規免除自身的監管責任，這就將數字資產交易平台的責任凸顯出來，進而，令監管當局必須嚴厲追究。問題在於，比照既有證券交易甚或商品交易的成熟與完善而言，數字資產交易往往存在這樣那樣的狀況或問題，自身也往往缺乏足夠的意愿完善合規操作，甚或其中不乏有意規避、惡意逃避，直至欺詐與侵奪……

強化既有的銀行端的監管與數字交易平台的資產代持與劃轉責任，有助於改善與提升數字資產交易的安全性。這就需要監管合力的形成與協調，尤其需要全面提升有關當局的數字監管能力，也意味着無形中增加數字資產交易成本。更爲重要的是，曝露了銀行參與數字資產交易的潛在風險，提升其風控成本，壓縮了其利潤空間，也是銀行機構所不愿涉入的，銀行機構往往選擇“有效地”在法律上規避相關風險，作灰色的選擇。銀行方面有充沛的理由免除其責任，而即便數字資產交易平台承擔相關責任，但客戶損失是難以挽回的，而最終將波及銀行體系。

簡言之，這第三只痛腳是最痛的，難以落地，即便落不了地，碰碰也痛，根本無監管合力可言。因此，只待發生大的問題，再對數字資產交易平台作擔責處理。

完全矯正乃至修復數字資產交易的三只痛腳，不是沒有機會可能，問題是，完全比照既有證券交易監管來辦理，無疑將令數字資產交易業界感到難以擺脫的窒息，而开闢出新的監管模式甚或體系，事實上也無合力、資源，與意愿可言，以致於各方熟視無睹、灰色選擇，輕縱時機，錯失乃至揮霍掉過往各種機會。

當前，數字資產交易弊案破了美金融欺詐史的記錄，經濟社會難以一再忍受而坐視不理，有關當局對此也難辭其咎，必須有所作爲。數字資產交易的三只痛腳剪不斷、理還亂，美證監會禁止50余種數字資產在美平台交易，也只是砍掉部分數字資產交易，暫避一時風頭，至多治標而不治本而已……

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