元宇宙：空間升維、時間延展、社會重構

當前，部分人士仍然認爲元宇宙不過是混合現實和數字孿生技術的一次“新瓶裝舊酒”。觀點开放一些的人士或許也僅僅簡單將其理解爲一個平行於現實世界的虛擬空間。固然從外顯形態來看，元宇宙是建構在混合現實、數字建模等底層技術之上的數字世界。但我們理解的元宇宙的內涵遠不止於此。加密學和區塊鏈技術以及去中心化思想的引入，使得元宇宙具有從根本上顛覆現有社會生產關系和協作方式的潛力，具有革新現有社會形態的深遠意義，元宇宙去中心化的思想從經濟體系、身份體系、治理體系三個維度重構了現有的社會形態，我們在文中對此一一進行了分析。綜合而言，我們將元宇宙定義爲：由混合現實和數字建模等技術爲基礎、以去中心化思想構建的、擁有嶄新經濟、身份、制度體系的數字世界。

摘要

元宇宙可能帶來遠超過混合現實技術的積極意義：從生產要素與生產關系角度觀察，元宇宙在物理世界之外，創造了富饒的“新大陸”。在這片“新大陸”中，元宇宙更大的魅力在於生產關系的顛覆式變革，帶來去中心化的協作範式。經濟增長受限於勞動力、土地等資源稟賦的桎梏，但元宇宙可以打破現實世界生產要素供給的時空約束，通過時間擴大效應將物理世界中有限的勞作時間延長，從而帶來更多勞動力供給和休闲時光，將“土地”轉化爲數字形式打破自然供給的限制，創造增量的空間與場景，通過延伸勞動力與“土地”生產要素供給，元宇宙有望驅動經濟的新增長。在創造增量經濟價值的同時，元宇宙依托區塊鏈的底層技術建立起“無信任的信任”，依托Web3.0建立無集中式平台下的數據交互範式，實現數據資產的民主化。在此基礎上，元宇宙進一步通過DAO等創新的組織協作方式打造去中心化的圖景，在組織和社會的治理層面推動組織的管理範式向去中心自治轉型，打破壟斷的同時，有效降低社會的信任摩擦成本。

基於以上洞察，我們提出元宇宙的發展路徑。首先，打造元宇宙技術維度的底層地基，搭建元宇宙所需的通信、計算機軟硬件等基礎設施並測試部分場景；在此基礎上，編織元宇宙在經濟與社會治理維度的參與基礎，通過區塊鏈、NFT等加密學技術落實去中心化的思想，構建元宇宙的經濟/治理系統；在基礎設施和經濟體系搭建完善下迎來應用場景大爆發，真正實現元宇宙。在這一建設過程中，我們相信和過去的許多科技周期一樣，軟硬件的發展將相輔相成，共同推動元宇宙世界的發展螺旋上升。在場景落地順序上，我們認爲元宇宙會率先在C端場景測試，進一步推動B端場景產生規模化經濟效應，最後往B端、C端更多場景大規模擴張。

元宇宙是人類對於未來虛擬世界的美好暢想，我們渴望拓展交互、體驗的邊界，渴望創造全新的土地、資源、勞動力、超脫時間和生物學壽命極限的限制，也渴望建立一個自由、平等、有無限可能，甚至“人生再來一次”的新世界。但回歸到現實，考量現有技術能力與治理能力，我們不免產生許多隱憂：元宇宙真的能夠實現我們所有美好的想象嗎？從底層能力來看，人類用以打造元宇宙的技術尚不成熟，技術發展的不均衡也可能帶來技術霸權。從體系架構來看，元宇宙中的虛擬身份、數字資產和去中心化管理模式仍然存在着不可回避的現實隱憂：虛擬身份可能造成認知割裂和倫理顛覆，數字資產可能帶來資產泡沫和治理風險，而去中心化管理模式如果不進行妥善的管理和制定，則可能影響元宇宙體系的自由、公平和正義。對於這些現實問題的反思引導着、驅動着我們完善技術能力，不斷優化監管、取其精華，構建符合人民利益和美好暢想的理想元宇宙。

風險

技術發展不及預期，監管未能及時跟進貼合技術發展需求。

正文

如何定義元宇宙？

元宇宙：從虛擬現實到數字世界

元宇宙的定義不斷的擴充。元宇宙從最初的“新瓶裝舊酒”，僅僅是混合現實和數字孿生技術的一種新說法开始發展，其定義和內涵不斷的擴充，將區塊鏈和加密貨幣、DAO(Decentralized Autonomous Organization)、Web 3.0等概念不斷的吸納融合，時至今日已經成爲一個龐然大物。當我們在討論元宇宙的時候，我們仿佛在討論一切，但又難以具象化爲一個簡單的事物。

清華大學新聞學院沈陽教授將其定義爲[1]“元宇宙基於擴展現實技術提供沉浸式體驗，基於數字孿生技術生成現實世界的鏡像，基於區塊鏈等技術搭建經濟體系，將虛擬世界與現實世界密切融合。”擴展現實技術服務於“由虛向實”，數字孿生技術服務於“由實向虛”。在這兩項技術的幫助下，我們終將從技術上實現“虛實相生”、“虛實融合”。但若止步於此，元宇宙就真正只是一個“新瓶裝舊酒”的概念了。根源於加密學的區塊鏈技術與去中心化的理念加入，讓元宇宙潛在將根本改變現有的社會秩序與制度。

綜合以上思考，我們將元宇宙定義爲：由混合現實和數字建模等技術爲基礎、以去中心化思想構建的、擁有嶄新經濟、身份、制度體系的數字世界。

圖表1：元宇宙的體系架構

資料來源：中金公司研究部

元宇宙是基於多種技術打造的虛實相生的數字世界，打通了线上线下次元壁，給用戶帶來沉浸式體驗。基於現有的技術認知，元宇宙中的數字世界將在虛擬世界場景、用戶參與深度方面有所升級。虛擬世界場景方面，元宇宙是平行於現實世界的時空，但該數字世界並非局限於對現實世界的數字復刻，而會逐步發展到數字原生階段，在對現實世界實現精准孿生復刻之後，借助AI等技術在元宇宙數字世界中开發新場景。在用戶參與深度方面，元宇宙中用戶不僅僅是觀看內容，而是能全身心地沉浸式交互，打通視覺、聽覺、觸覺、嗅覺、味覺、第六感等感官及認知體驗，全方面地實現沉浸式狀態，從在媒介之外的觀看式互動模式，發展到生於媒介之中的深度交互。

圖表2：元宇宙數字世界的場景、體驗升級

資料來源：甲子光年智庫《Web3.0市場生態研究報告》，中金公司研究部

元宇宙：去中心化思想重構的新型社會形態

現有的經濟社會形態與秩序嚴重依賴於中心化平台，壟斷和信息泄漏等問題突出。現有的社會形態與運行規則是中心化的，本質源自人與人之間難以建立起信任體系，因此演化出了具有公信力的中心化平台，對用戶的信譽背書並保障用戶的權利。但隨着平台經濟的快速野蠻增長，中心化機構出於商業目的大量收集個人隱私數據，平台壟斷與個人信息泄露問題日益嚴峻。

去中心化彌補了現實世界中缺失的信任體系，重塑了元宇宙特殊的社會形態。區塊鏈基於七大設計原則，具有分布式、公开、加密三大特點，是一種“世界账本”和可信的協議（The Trust Protocol）。其公开账本的透明性爲用戶的誠實行爲提供了強大的激勵機制，不誠實行爲具有極高的成本，這驅動了互不信任的集體的利己動機，形成無信任的信任(Trustless Trust)，架設了去中心化的信任橋梁。區塊鏈技術保障了數據的不可篡改、全程可追溯，以去中心化的方式解決社會交往中的信任構建難題，從經濟體系、身份體系、治理體系三方面重構了現有的社會形態，構成元宇宙世界超越互聯網時代的核心特點。

圖表3：區塊鏈的設計原則

資料來源：Don Tapscott，《區塊鏈革命》，中金公司研究部

元宇宙擁有自由的身份體系

元宇宙賦予了個體主動根據自我意識構建數字身份的權利，相較中心化平台中被標籤化的數字账號具有超越性。現有互聯網時代的發展中，人們在不同的平台擁有不同的數字账號，按照中心化平台的規則與用戶交互，並被平台按照特性賦予標籤歸類，個人的特性被磨平，只保留標籤化的符號。而去中心化技術提供自由且开放的源代碼，數字居民可以自由編輯和創造自己的多個身份及特徵，打造更多元立體的數字身份，形成個性的延伸。

元宇宙中數字身份無需與物理真實身份綁定，將超越現實的制約，成爲個人意識與精神的化身。在元宇宙構建身份的過程中，身體的主體地位被弱化，取而代之的是以意識作爲媒介，基於自我意識構建數字身份。元宇宙中，自由且开放的源代碼賦予個人定制超現實化身的權利，化身可以根據自我意識或情緒的變化而改變，個人也可以定制多個化身，使得數字身份具有角色易變性和映射多重性，極大豐富了元宇宙的文化自由度與豐富度，形成更加立體多元的數字身份。

元宇宙擁有自洽的經濟體系

元宇宙中的價值形成功能通過設定產權實現，人爲構建數字世界中的稀缺性，創造了供給與需求，是形成經濟循環的前提條件。數字世界帶來了零復制成本，任何商品都可以無限供給，數字商品仿佛取之不盡的空氣。正如沒有人愿意爲空氣付費一樣，消費者無法因商品的稀缺商品而產生效用進而購买，供給者無法得到回報而形成生產激勵。因此，稀缺性是產生交換價值的根源，人爲構建稀缺性對元宇宙中的價值形成具有必要性。以區塊鏈爲底層技術的數字資產通過設定產權的方式構建了稀缺性，其中NFT（Non-Fungible Token）代幣最爲流行。NFT具有不可替代和不可分割的特點，代表了數字資產的產權，通過資產通證化（Asset Tokenization）人爲構建了數字商品的稀缺性。區塊鏈技術保障了數字商品的確權與溯源，使得數字資產產權NFT得以明晰，創造了供給與需求，在供需的交換中形成價值。

圖表4：元宇宙通過數字資產人爲構建稀缺性

資料來源：Decentraland官網，BAYC官網，中金公司研究部

元宇宙中的價值轉移功能在數字資產的初次交換、二級市場流通中得以體現。在初次交換中，區塊鏈及NFT保障了數字商品的確權，構建稀缺性創造產品的交換價值，進而創造了供給與需求，價值轉移功能在供需雙方的交換中體現，形成自由市場決定均衡價格。在二級市場流通中，NFT作爲有價代幣，可以增強了數字資產的流動性和交易活躍性，形成更爲靈活的價格調整，價值轉移功能進一步增強。

去中心化也重塑了元宇宙經濟體系中的供需雙方，用戶分別代替企業、家庭單位成爲主要的生產單元、消費單元。隨着區塊鏈技術的完善，將構建出通證（token）激勵系統，DAO便可以在分布式的條件下保障去中心化平台的交易，許多用戶逐步從純粹的內容消費者變成了內容提供者，UGC產品將成爲主流，用戶則取代了企業成爲了最重要的生產單元。同時，用戶取代家庭成爲元宇宙中的基本消費單位。

圖表5：傳統形態與元宇宙新形態的經濟循環

資料來源：陳永偉、程華《元宇宙的經濟學：與現實經濟的比較》、中金公司研究部

元宇宙擁有自治的制度體系

基於去中心化的治理架構與公开透明的治理規則，元宇宙可以實現公共自治的制度體系。DAO基於區塊鏈技術，以智能合約的形式將組織管理規則編碼在區塊鏈上，使得去中心化管理模式得以運轉。在早期的元宇宙實踐中，通常是由提供服務的平台來扮演管理角色；而隨着元宇宙的發展， DAO可以組織社區內數字居民對各類方案進行不可篡改的公平投票，多方博弈後制定出組織治理規則，並將投票得出的社區治理規則以智能合約的模式編碼在區塊鏈上，以公开透明的方式進行治理，使得中心化的管理角色逐步讓位於更爲廣泛的公共選擇。

元宇宙潛在的積極意義

元宇宙延伸勞動力與“土地”等生產要素，創造增量經濟價值

勞動力維度：元宇宙延伸人的生命跨度

元宇宙通過夢境時間擴大效應、意識永生等手段延伸人類的生命跨度，擴大勞動力生產要素供給。一方面，類比夢境，我們認爲元宇宙具有時間擴大效應，人類在夢境中意識形態所經歷的時間約爲物理世界實際時間的1.5倍[2]，即單位時間人類在夢境中可以從事1.5倍的工作，考慮到元宇宙同爲意識形態暢遊的空間，我們預計物理世界中的24小時大約對應元宇宙中的40h；另一方面，元宇宙賦予人類以意識形態的形式永生的技術基礎，長期來看，人類得以擺脫碳基肉體壽命的限制，延伸生命的跨度。

圖表6：夢境時間擴大效應下，元宇宙感知時間有望延伸

資料來源：Erlacher, D., and Schredl, M. (2004). Time required for motor activity in lucid dreams (2004), 中金公司研究部

“土地”維度：元宇宙創造新的空間與場景

元宇宙創造新的空間與場景，打破物理世界生產函數中土地等資源稟賦的供給瓶頸，驅動經濟持續高增長。物理世界的土地、空間、自然資源是有限的，受限於資源稟賦的約束以及物質守恆定律，物理世界經濟無法實現永續的增長。而元宇宙中的“土地”以數字化的形式存在，因而元宇宙提供增量的空間與資源，新的“土地”將帶來新的商業模式、消費需求以及場景創新，進而帶動經濟增長。截止2021年末，元宇宙幾大核心平台供給的虛擬土地總數約爲424,665塊，假設單位地塊年產值約爲5萬美元，那么現存的虛擬土地有望觸達212億美元的市場空間，我們認爲元宇宙有望打破物理世界生產函數中土地和資源供給的約束，驅動經濟可持續增長。

圖表7：各公司提供虛擬土地數目（截止2021年末）

資料來源：Decentraland, Sandbox, Axie Infinity, Evolution Land, Somnium Space, Cryptovoxels，中金公司研究部

元宇宙重構生產關系，帶來新的協作模式

區塊鏈底層技術——重構信任機制，降低社會交易成本

現實世界中，社會需要承擔較高的成本增加信任，信任由少數中心化機構掌控。現實世界缺乏有限的技術手段實現信任，因而人們需要中心化的中介機構進行增信。因此在貸款、司法、供應鏈金融、知識產權交易等商業鏈條中，增信機構作爲重要一環創造了可信的交易環境，但同時導致交易雙方交易成本的上升，帶來社會資源的浪費。

圖表8：信任機制的缺失催生商業產業鏈中增信環節的廣闊空間，造成社會信任成本負擔

資料來源：阿裏研究院，億誠萬嘉官網，觀研天下，中金公司研究部

區塊鏈賦能下，元宇宙有望建立低成本的社會共識機制。ISO《區塊鏈和分布式記账技術術語》將區塊鏈定義爲使用密碼技術鏈接將共識確認過的區塊按順序追加而形成的分布式账本。根據區塊鏈的運作機理，區塊鏈將傳統中心化認證的權力分配給每一個參與方，在競爭記账、最長鏈、共識、智能合約和非對稱加密等底層技術基石下[3]，建立起信任的機制。將每一筆交易公开透明化，通過多方共識記錄交易結果，所有人都知道交易的發生，沒有人可以質疑交易的合法性，實現了可信、共識與防篡改[4]，在去中心化的底層地基下，元宇宙有望降低社會承擔的信任成本，建立信任、安全與透明的社會體系。

圖表9：傳統交易機制

資料來源：Blockchain and online trust，Advances in Computers，阿裏研究院，中金公司研究部

圖表10：區塊鏈重構信任機制

資料來源：Don Tapscott, and Alex Tapscott, Blockchain Revolution: How the technology behind bitcoin is changing money, business and the world (2016), Ericsson, Blockchains and online trust (March 2019)，阿裏研究院，Advances in Computers，中金公司研究部

圖表11：區塊鏈解決供應鏈金融場景的信任問題

資料來源：阿裏研究院，中金公司研究部

Web3.0——打破Web2.0階段互聯網平台壟斷問題

Web2.0階段，平台經濟壟斷行爲湧現。Web2.0階段互聯網賦予用戶創作並分享內容的權力，以互聯網平台爲媒介，用戶之間實現了即時通訊、交易等傳統場景的數字化遷移，借助Web2.0的堅實地基，平台經濟得到迅速的發展。平台經濟以數字化爲手段在一定程度降低了社會各環節的交易成本，但是通過積累用戶規模，發揮網絡效應與雙邊市場效應，龍頭互聯網平台在細分板塊佔據主體市場份額，平台承載的用戶體量與數據規模滾雪球式增長，在垂直場景佔據一定話語權後，部分互聯網平台濫用流量、資金、數據等優勢實施壟斷，進行算法控制、價格操控、客戶挾持、過度並購等壟斷行爲，損害生態圈層每一位參與者的利益。

圖表12：平台經濟壟斷行爲

資料來源：尹振濤, 陳媛先, 徐建軍：《平台經濟的典型特徵、壟斷分析與反壟斷監管》（2021），李勇堅《互聯網平台寡頭壟斷：根源、影響及對策》（2021），中金公司研究部

平台經濟運作過程中富集海量用戶數據，對於用戶數據的掌控構成互聯網平台經濟的堅實地基，進而成爲壟斷行爲滋生的溫牀。平台企業首先通過技術的規模效應降低產品/服務的成本約束，再通過免費服務等手段積累用戶數據，形成網絡效應[5]，使運營成本變化遠低於客戶數量的變化，達到邊際成本遞減的目的，因此用戶數據積累是平台規模效應的驅動力。另外，在電商的價值鏈中，通過提供免費的C端用戶服務，平台沉澱海量的用戶行爲數據，平台基於用戶數據挖掘以及精准的用戶畫像描繪，爲B端企業提供增值服務而變現，用戶數據的積累是平台創造價值的核心生產力。梳理平台經濟的運行機制與價值鏈，我們認爲數據是平台企業的第一生產力，平台經濟運行過程自然而然沉澱海量用戶行爲數據，構成了壟斷問題的基礎。

圖表13：平台經濟交易機制與價值鏈條

資料來源：Oliver Ranyi Wei, Research on the Operating Mechanism and Supervision of Platform Economy (September 2021), Wendy C.Y. LI, NIREI Makoto, YAMANA Kazufumi, Value of Data: There’s No Such Thing As A Free Lunch in the Digital Economy (March 2019), 中金公司研究部

Web2.0模式下中心化數據庫存儲賦予互聯網平台掌控用戶數據的權力，打通壟斷成因的最後一環。中心化Web2.0架構下，用戶需要以互聯網平台爲窗口與其他參與方交互信息，爲獲取服務，用戶需將身份識別數據、行爲數據存儲在平台的儲存應用程序狀態的集中式數據庫中，因而Web2.0用戶沒有身份數據的控制權，互聯網平台掌控用戶數據，進而導致各種壟斷問題。

圖表14：Web2.0採用集中式數據庫，Web3.0個人用戶在區塊鏈分布式節點存儲數據

資料來源：Preethi Kasireddy, The architecture of a Web3.0 APP (2021)，中金公司研究部

元宇宙Web3.0去中心化架構，數據的控制權重返用戶手中， Web2.0階段的互聯網平台壟斷地位被打破。Web3.0以區塊鏈技術爲依托，用戶將個人的身份、行爲、標籤等數據存儲在區塊鏈分布式的節點中[6]，與其他用戶可以點對點直接進行信息的交互，無須通過中心化的機構，若需要接受平台的服務，需要用私鑰籤署交易協議，用戶個人數據禁止被平台方用於商業用途。在Web3.0時代，消除了互聯網平台在生態圈層扮演的重要角色，取消存儲應用程序狀態的集中式數據庫，也沒有後端邏輯所在的集中式Web服務器，打破互聯網平台的壟斷地位，用戶是自己數據的唯一保管人，實現真正擁有自己的數據，並且交易受到了加密技術保障。

圖表15：Web2.0與Web3.0對比

資料來源：Gartner，中金公司研究部

DAO——基於共識的去中心化管理範式

元宇宙中DAO打破層級森嚴的管理架構，去中心化、代碼化管理勢能凸顯。DAO是一種將組織的治理規則以智能合約的形式編碼在區塊鏈上，從而在沒有中心化管理的情況下自主運行的組織形式。DAO不存在中心化的節點與層級化的管理架構，管理不再是金字塔式而是社區自治。內部根據事前共識的規則治理，最大程度降低信任成本。

圖表16：DAO與金字塔式管理架構區別

資料來源：Voshmgir, Shermin, Token Economy (2020), Smartz Platform Blog, Blockchainhub, 中金公司研究部

DAO有望成爲元宇宙中各類組織內部治理的底層範式。（1）DAO爲基於共識的去中心化管理範式，以去中心化治理機制打破現實世界中心化機構治理所衍生的問題，降低委托代理成本[7]；（2）DAO將社區治理規則與收入分配規則事先編入代碼，以公开透明的方式運行，組織基於群體的共識運行，打破各角色參與方之間的信息不對稱，創造信任關系；（3）區塊鏈技術加持下，各參與方（开發者、用戶、交換者、miner）按貢獻獲取收益與享有投票權，使用token激勵參與方，可以降低中心化的管理成本。截止2021年末，全球已經設立2,000個DAO，同比增長7倍，DAOhaus現存10,000 個DAO 成員。根據The Block，DeFi DAO每月創造的現金流已經在2021年5月超過3.5億美元。DAO的商業實踐反映了其去中心化的治理優勢得到印證，我們認爲DAO未來滲透率有望進一步提升，有望成爲元宇宙中各種組織管理模式的底層範式。

圖表17：DAO核心優勢

資料來源：Decrypt, How DAOs Have Evolved—And What’s Next (2022), Aaron Wright, The Emergence of DAOs (2021), 分布式資本官網，中金公司研究部

元宇宙的暢想和發展節奏

發展階段：准備期-啓動期-爆發期，完成基礎設施和經濟體系建設，場景日益豐富

按照元宇宙世界構建所需要素搭建，我們將元宇宙主要分爲准備期、啓動期和爆發期三個階段。准備期元宇宙所需基礎設施將進一步完善，打造元宇宙底層地基，應用場景從遊戲、社交向辦公、教學、運動、文旅等多場景延伸，產業、城市場景仿真出現；啓動期元宇宙經濟體系开始建立、技術持續升級、應用場景擴大，編織元宇宙參與基礎，數字世界开始影響實體空間；爆發期在基礎設施和經濟體系搭建完善下迎來應用場景大爆發，真正實現元宇宙世界。

圖表18：元宇宙發展主要階段

資料來源：Gartner，邢傑、趙國棟等：《元宇宙通證》（2021），Deloitte，清華大學《元宇宙發展研究報告2.0版》,中金公司研究部

准備期：搭建元宇宙底層地基

技術層面，元宇宙相關基礎設施進一步升級。元宇宙基礎設施主要包括，建模渲染、交互技術、物聯網、區塊鏈、人工智能等。根據Garnter技術成熟曲线分布圖，上述技術多數仍處於萌芽階段與起步階段，元宇宙對相關技術提出了更高的要求：區塊鏈由於技術特性天然適配元宇宙場景，有利搭建其經濟體系。不同於傳統網絡協議，元宇宙下需要互通、开放的網絡協議。建模渲染、交互技術方面，能夠滿足元宇宙准備期需求，但爲實現物理世界的數字重建、提供沉浸式虛擬現實體驗，技術仍需持續升級。網絡算力方面，海量元宇宙數據需要雲計算、邊緣計算等技術，以解放本地算力、降低用戶參與難度、縮短通信鏈路爲數據產生側提供更快捷高效的需求響應；元宇宙衆多內容、網絡、圖形顯示和其他功能均需要強大算力支撐，對芯片算力要求大幅提升。數據傳輸方面，通訊網絡需要保證超高的帶寬、超低的延時和超高的可靠性，以支撐各類元宇宙場景的實現。

場景層面，從遊戲延伸向其他場景，並催化各行業數字化。2C領域，遊戲等爲元宇宙的初期應用場景，並逐漸推動部分线下場景线上化，如辦公、教學、運動等；虛擬人出現並商業化，再造內容與社交。2B領域，各行業的數字化、虛擬化升級受到元宇宙概念及相關技術升級的催化，如出現可視化人形AI助手等功能性虛擬人；產業、城市應用場景最初以場景仿真爲主，如仿真流水线、基礎設施三維數字化等。

啓動期：編織元宇宙參與基礎

技術層面區塊鏈和NFT輔助經濟系統搭建。元宇宙的合理運行離不开經濟系統搭建，主要涉及身份系統和價值系統的搭建，兩者通過區塊鏈技術和NFT系統完成。身份系統賦予元宇宙參與者虛擬世界身份，價值系統維持元宇宙正常交易和運行，區塊鏈和NFT爲元宇宙萬物提供身份，通過去中心化記錄交易和運行。NFT 是基於區塊鏈發行的數字資產，賦予元宇宙萬物不可分割、不可互換的獨特屬性和虛擬身份，其產權歸屬、交易流轉都被記錄在了不可篡改的分布式账本上。在元宇宙中，NFT 將成爲賦能萬物的“價值機器”，也是連接物理世界資產和數字世界資產的橋梁，幫助創作者從元宇宙中獲得自身創作和版權收益，維持價值系統正常運行。

數字空間开始影響實體空間，部分場景出現新型經濟與協作。該階段實體世界與數字世界的交互增強，數字世界進行模擬推演並影響實體世界實際決策，如工業智控、全息醫療等。此外，該階段中，隨着區塊鏈等技術的應用加深，部分數字世界中出現數字資產的生產與確權方式，以及數字產品的交易體系，創作者經濟湧現，信任機制、交易方式重塑；協作關系逐漸變化，DAO或成爲數字設計的組織治理的底層範式，多個分散化的中小生態出現，形成元宇宙局部雛形。

爆發期：生態體系逐漸完善，應用場景爆發

應用場景大量出現，萬物互聯融入元宇宙世界。經歷過前期基礎准備和體系搭建，元宇宙發展已有底層基礎設施支撐，且經濟系統日漸完善，用戶參與度提高，且各方企業主具備充分動力去幫助構建各類場景，共同構建元宇宙，應用場景迎來爆發。在此階段，需要特別注意避免出現一家獨大的去中心化系統或場景，或存在多個元宇宙，但彼此之間能夠形成生態互通。元宇宙從數字孿生走向數字原生，部分元宇宙可能與實體空間形成聯動，部分元宇宙可能脫離實體空間的數字映射，人們或擁有多個數字分身，數字世界中可以進行生活、生產活動，並借助人機交互、物聯網等技術，實現元宇宙和現實的聯動、融合。

圖表19：元宇宙核心技術解析

資料來源：《元宇宙通證》，Roblex招股書，IDC，騰訊研究院，eworks，CSDN，商湯智能研究院，Deloitte，中金公司研究部

發展節奏：軟硬件相輔相成推向促進元宇宙世界發展，C端B端持續推動

軟硬件相輔相成元宇宙世界發展。元宇宙發展過程中，軟件和硬件均不可或缺，硬件主要爲可視化及可感知裝備，軟件分爲內容、平台及开發工具。除了綜合性元宇宙參與方，大部分硬件廠商和軟件廠商相對較爲獨立，核心因素差異大，硬件端和軟件端互相依賴。一方面，元宇宙的興起將會帶動硬件設備市場的火熱，同時硬件設備的推廣應用也需要軟件的支持才能發揮其作用。另一方面，軟件端發展需要優質的內容帶動，但硬件功能和體驗是否良好決定內容端的盈利能力和發展。因此，軟件和硬件相輔相成，共同推動元宇宙世界持續發展。

圖表20：硬件軟件相輔相成推動元宇宙世界發展

資料來源：CSDN，王玲：面向互聯網的軟件發展——訪中國科學院院士梅宏，《高科技與產業化》（2013），中國科學院：《中國學科發展战略·軟件科學與工程》（2021），中金公司研究部

C端測試先行，B端基於應用產生規模化經濟效應，再往B端C端更多場景大規模擴張。元宇宙C端應用內容开發難度相對較低，有利於率先測試元宇宙內容穩定性和拓展性。目前來說，遊戲是元宇宙穩定性與擴展性的絕佳試驗場，遊戲場景可實現在虛擬領域元宇宙基本功能測試實現，有益於率先構建元宇宙世界，再往其他領域拓展。在C端部分場景進行基本測試完成後，可拓展至B端場景，基於應用產生規模化經濟效應，降低相應基礎設施成本，提高效率，便於未來往B端C端更多場景大規模擴張。

圖表21：元宇宙測試發展節奏預判

資料來源：華爾街見聞，清華大學新媒體研究中心，微軟官網，《Scientific American》，中金公司研究部

未來場景：有望持續豐富搭建各類場景

C端場景豐富，觸及生活各方面，幫助延伸拓展現實場景實現虛實共生。元宇宙C端場景觸及生活各方面，在現實場景基礎上輔助各領域實現功能和體驗延伸，拓展用戶物理感受邊界，實現虛實共生。

元宇宙幫助C端衆多場景升級延伸，豐富消費者體驗。C端場景主要包括消費、娛樂、辦公、旅遊、教育、健身、醫療、居住等幾個方面。消費領域，元宇宙有望結合线上线下實現虛實共生消費，推動新消費時代變革；娛樂領域，元宇宙可推進新的娛樂商業模式創新，當前娛樂遊戲已具備元宇宙雛形；辦公領域，元宇宙可實現沉浸式遠程辦公，促進靈活辦公；旅遊領域，元宇宙可幫助打破時空限制，豐富旅遊體驗；教育領域，元宇宙可拓展教育邊界，豐富教學場景；健身領域，元宇宙幫助突破運動健身場地限制，帶來全場景運動體驗；醫療領域，元宇宙輔助加強健康診療，建立全方位醫療防治；居住領域，元宇宙可實現全面沉浸式購房體驗，且幫助住戶實現數字化居家環境管理監測。

圖表22：C端有望持續豐富延伸搭建各類場景

資料來源：智綱智庫，Deloitte，MEXC Globa，中金公司研究部

元宇宙創造全新C端場景模式，帶來C端新體驗。在元宇宙下，衆多全新C端模式被开創，打破目前固有模式，結合元宇宙技術如區塊鏈、NFT、web3.0等技術帶來新的場景模式，顛覆目前傳統模型，如區塊鏈P2E (Play to Earn)遊戲，顛覆了傳統遊戲的商業模式，從傳統遊戲的“Free to Play”到區塊鏈遊戲的“Play to Earn”。過去遊戲發行商擁有端到端所有權，並控制着遊戲的开發、發行和管理。P2E遊戲借助代幣激勵機制和社區所有權，通過自下而上的貢獻者、參與者和公會來剝離遊戲發行商的角色，提供參與者對遊戲內部資產及其周圍世界的真實所有權，並最終創造更大的社區粘性和留存率。目前P2E遊戲如“STEPN”火爆市場，參與者通過運動來獲得相應獎勵，用戶以運動鞋的形式擁有NFT，通過運動獲得遊戲貨幣，這些貨幣可在遊戲中使用也可兌換利潤。

圖表23：P2E遊戲經濟模型中引導用戶“價值投入”模式

資料來源：Folius Ventures：《關於P2E遊戲經濟的十條建議》，中金公司研究部

B端產業元宇宙賦能生產，激發實體經濟活力和創造力；現實企業主延展業務參與元宇宙建設。元宇宙在B端應用主要表現爲產業元宇宙，產業元宇宙將延展泛人工智能技術在產業落地的深度和廣度，加速技術與產業的深度融合，激發實體經濟的活力和創造力，運用領域包括智能制造和智慧城市等。此外，現實企業主未來有望在元宇宙中延展自身業務，拓展豐富自身業務，助力元宇宙建設。

產業元宇宙逐步升級，最終數字原生幫助提前預見新機會，助力產業發展。參考商湯智能產業研究院，我們認爲未來產業元宇宙主要可分爲數字孿生、數字伴生和數字原生。最初階段以復制爲主，將產業現實對象在虛擬世界准確描述，後逐步建立虛擬和現實雙向鏈接，在虛擬世界中輔助解決現實問題，用數字技術加速實體經濟成長。最終，產業元宇宙最高級階段爲數字原生，借助AI在高度真實的元宇宙數字世界中發現產業新聯系，激發實體經濟活力和創造力。B端產業元宇宙機遇重大，我們預計未來會出現“元宇宙+醫療保健”、“元宇宙+工廠”和“元宇宙+城市”等諸多應用場景。以“元宇宙+城市”爲例，目前已有部分城市开始大力推進元宇宙基礎設施建設，擴展搭建各類元宇宙落地場景，如韓國首爾市政府2021年率先發布《元宇宙首爾五年計劃》。

圖表24：B端元宇宙賦能產業轉型三大階段

資料來源：商湯智能產業研究院，中金公司研究部

現實企業主延展業務，參與元宇宙建設。未來在元宇宙世界中，許多B端廠商除了本身在現實生活中的主營業務，也开始逐步在元宇宙虛擬世界中推廣相應業務，參與元宇宙建設。企業主對於元宇宙的參與，讓現實世界物體更容易在元宇宙中生動展現，一方面幫助企業拓展業務，主動參與元宇宙世界建設交易；另一方面爲元宇宙帶來更真實的虛實相融體驗，豐富了元宇宙世界。

構建元宇宙的現實問題

元宇宙是人類在經典互聯網時代陷入“存量殘殺”情形下的破局之法，也是人類對於未來虛擬世界的美好暢想。我們渴望拓展交互、體驗的邊界，渴望創造全新的土地、資源、勞動力，也渴望建立一個自由、平等、共同富裕的新世界。但在與現實世界的對照和比較之中，我們也不免產生許多隱憂：元宇宙真的能夠實現我們所有美好的想象嗎？我們需要直面這些隱憂，因爲正是這些隱憂驅動着人類去完善和規範元宇宙的生態體系。

元宇宙的技術基礎：技術水平不足和技術霸權的問題如何解決？

技術能力成爲制約元宇宙發展的第一要素。在底層的技術水平不夠完善的情況下，元宇宙無法實現自身高速、高交互性和高沉浸感的特點。元宇宙的平穩運行依賴於計算能力、硬件基礎、軟件應用的發展水平。

技術基礎也成爲了元宇宙運行的底層邏輯。馬克思在對現實世界的考察中提出：經濟基礎決定上層建築。而在元宇宙中，物質資源取之不盡、用之不竭，物質資源的稀缺性不再能夠制約生產力的進步和生產關系的變革。然而，元宇宙的區塊鏈技術和去中心化的體系規定了人如何確立自己的數字身份，規定了元宇宙經濟體系的運行方式，構建起了元宇宙生態系統，可以說“技術基礎決定上層建築”。

圖表25：元宇宙的技術基礎和上層建築

資料來源：中金公司研究部

技術發展能否跟得上人類對元宇宙的想象？當下5G網絡的發展情況還不足支撐數據的實時快速傳送，雲計算的穩定和低成本解決方案尚還停留在探索階段，而幫助用戶進入元宇宙的VR設備在清晰度等多方面的表現仍然不盡如人意。我們不禁要問：技術發展是否能夠跟得上人類對元宇宙的想象？

圖表26：VR設備發展水平無法使用戶完全沉浸

資料來源：中國信通院，中金公司研究部

如何面對潛在的技術霸權問題？部分領先國家可能借助於技術積累優勢成爲元宇宙頂層設計和制度體系的引領者，同時提供大量底層基礎設施來實現壟斷。一旦技術優勢逐漸轉化爲制度優勢，就可能進一步產生技術霸權。一方面，在元宇宙領域布局較晚的國家可能無法表達自身在社會、政治體系建設方面的意見，並引發強烈的社會思潮；另一方面，領先國家可以通過關停基礎設施等方式對其他國家實施“元宇宙制裁”，引發落後國家更多的不穩定因素。

元宇宙身份體系：虛擬身份帶來的認知割裂和倫理影響如何解決？

個體對元宇宙的過度沉溺將帶來虛擬身份與現實身份的割裂，由此可能導致身份認同危機、身體虛弱等問題。當虛擬世界中的體驗超過現實世界中的體驗時，現實世界中的肉體生活就會與虛擬世界中的精神生活產生割裂：元宇宙中能夠創造理想外形，但在現實世界中不具備這些能力，因此可能在現實世界中產生嚴重的自卑、焦慮情緒。

圖表27：百度希壤中可以自由選擇理想化的身份和風格

資料來源：希壤，中金公司研究部

元宇宙中的倫理判斷和法律責任沒有缺席，存在着公序良俗和法律規則以約束數字替身在其中的行爲。舉例來看，元宇宙中侵犯、殺害他人的行爲一方面會引發社會秩序的混亂，另一方面也可能傳導至現實世界中，造成現實世界中的違法犯罪行爲，因此應該被制止。另外，任何人在進入元宇宙時也應該具有知情同意權。所以，現實世界中所存在的一些基本倫理規則（如生命倫理、知情同意等）必須得到沿用到元宇宙之中，否則元宇宙的秩序將不復存在。

圖表28：從機器人三大法則到元宇宙三大法則

資料來源：艾薩克·阿西莫夫：《我，機器人》（1950），Frank Steinicke，中金公司研究部

但虛擬身份的存在也可能帶來對自我約束的放松，從而產生一系列違法犯罪或違背倫理的行爲。元宇宙中的身份具有虛擬屬性，而個體習慣於僅在現實世界中爲自己的行爲負法律、倫理責任，因此可能會導致元宇宙中的人放松對於自我約束的要求，從而可能產生一系列問題：比如在經濟活動中爲了利益不遵守承諾，或實行盜竊、搶劫、性騷擾等違法行爲。

人類現實世界的倫理觀是否可能被重塑？普羅透斯效應告訴我們，數字形象和數字行爲對於人類在現實世界中的認知具有較強的反作用力。元宇宙中的倫理觀念如果被直接地帶入現實世界，也可能會造成嚴重的混亂。例如，在元宇宙中，由於數字替身的虛擬性，可能會允許同一個人同時有多名配偶；但若這種倫理觀念也被移植入現實世界，就可能顛覆人在長期的歷史實踐中所建立的共識。

圖表29：元宇宙與現實世界的倫理規則互動

資料來源：中金公司研究部

元宇宙經濟體系：資產泡沫和治理風險如何規避？

區塊鏈的去中心化理念應用到經濟和金融層面，就形成了產生了比特幣（Bitcoin）、以太坊（Ethereum）等加密貨幣和去中心化金融（Decentralized Finance，DeFi）體系。在較爲美好的構想之中，運用區塊鏈上的智能合約，所有的交易情況和交易數據都能夠被查看，以此保證了金融活動能夠高效、快速、無中介地進行，從而降低了交易成本。但現實並沒有想象中那么美好，元宇宙中的經濟體系還面臨着相當多的挑战。以太坊聯合創始人Vitalik Buterin提出了“可擴展性三難”問題（Scalability Trilema）[8]，在以區塊鏈爲基礎的加密貨幣和DeFi中同樣如此，很難同時保持去中心化的運營模式、提供多樣和全覆蓋的金融服務，並保證金融活動的安全。

圖表30：區塊鏈系統的“不可能三角”

資料來源：Vitalik Buterin，中金公司研究部

技術不成熟和監管缺位可能導致加密貨幣價格劇烈波動和資產泡沫問題，影響現實世界。一方面，加密貨幣背後的信用體系仍然被人所質疑，同時也欠缺監管、調控的機制，導致收益率的波動率和風險較傳統貨幣更大，甚至可能進一步將金融風險傳導至現實世界之中。另一方面，DeFi相關技術和智能合約的激勵機制仍然處於不成熟的階段，黑客可能利用安全漏洞大量獲益，而更多的普通使用者則會因此產生巨額損失。

圖表31：近三年比特幣收益呈現出明顯的不穩定性

資料來源：bitcoincharts，中金公司研究部

去中心化銀行等元宇宙金融體系仍然存在功能缺失和較大的治理風險。首先，在DeFi中，一旦債權方的還款地址無法承擔履約義務，智能合約就無法解決這一問題，因此傳統金融業務中的無抵押貸款無法進行。除此以外，在智能合約的約定過程中，部分持有較大決策資源的個體可能顯著影響最終的投票結果。舉例來說，2019年10月MakerDAO關於Dai利率的投票中，單一持有人曾投票4萬票，佔總投票數的97%[9]。一旦投票結果發生失誤，則可能引發整個DAO內部體系混亂。

元宇宙制度體系：去中心化和中心化之間的平衡如何把握？

去中心化的數據平台應該如何被監管？

去中心化數據平台是否威脅國家和社會安全？在Web3.0中，用戶產生數據，並唯一地擁有和保管着數據，無論是互聯網平台還是其他中心化的組織都無法在無授權的情況下使用、查看甚至追蹤這些數據。這種設計雖然制止了數據壟斷的問題，但一定程度上卻成爲了傳播恐怖主義、反社會、反人類信息的溫牀。如果數據的自由傳播威脅了安全，就應該存在一個外部的中心化集體對於數據進行一定的監控與監管。

對數據的不當監管和有偏頗的呈現是否可能影響元宇宙的和諧？如果僅由平台運營方或大資本進行對數據的監管，那么他們在採集用戶數據並進行分析後，就可能通過信息流的定向推送或“信息轟炸”的形式來影響數字替身的決策，以此來獲取自己的利益。運營者、與運營者合作的既得利益者或大資本能夠過濾呈現部分信息，以加強或弱化用戶的價值傾向，從而達成操縱群體思想觀念的目的，影響元宇宙的和諧體系。

圖表32：元宇宙中可能存在無處不在的廣告和信息轟炸

資料來源：Lee L H , Braud T , Zhou P , et al. All One Needs to Know about Metaverse (September 2021)，中金公司研究部

圖表33：回音室效應使得人類逐漸窄化視野，造成偏執和群體極化

資料來源：Cass R. Sunstein，中金公司研究部

智能合約約束下進行的去中心化管理是可能的嗎？

構想中的元宇宙中採取了DAO的自治管理模式，其核心在於將多方博弈和討論後得到的組織治理規則以智能合約的模式編碼在區塊鏈上，從而自主地運行整個體系，達成去中心化管理的目標。但無論是建立合約的過程，還是合約本身的可行性都存在值得深思的問題。

如何避免合約建立過程中產生的隱性歧視和制度性壟斷？在元宇宙的技術真正平民化和簡單化之前，必定存在着一個高學習門檻和使用門檻的時期，老人、孩童、殘疾人和經濟弱勢群體也可能在元宇宙社會發展的初期缺席，制度與合約就可能相應地忽視該類群體的利益和訴求，從而造成長期的隱性歧視。而有能力支撐元宇宙發展並建立智能合約的運營方卻可能憑借現實世界中的資源優勢，來佔據更多的決策資源，從而建立偏向於自身的制度，達成制度性的壟斷。

圖表34：進入元宇宙具有一定的門檻

資料來源：中金公司研究部

人類社會運行的規則是否能夠被合約化？首先，由於元宇宙參與個體在階級、國家、價值觀念方面的巨大差異，實行同一套准則將非常困難。除了基本的、公認必須遵守的倫理准則以外，還存在着大量處於模糊地帶的倫理。對於元宇宙中的一部分人來說，監管是必須的；但另一部分人可能認爲對這些行爲的監管將違背了元宇宙創設的初衷——自由和創造。

除此以外，智能合約的建立意味着道德選擇的確定性，但不同情境和不同背景下人的道德選擇卻可能很不同。舉例來說，在電車難題中，同樣是犧牲1人來拯救5人，拉下控制杆就比親手推下大胖子要容易被接受得多（見下圖）。高度依賴於情境和背景知識的道德選擇暗示我們：可能不存在一種合約性質的道德規則，能夠讓人遵循這種規則而總是做出正確的道德選擇。

圖表35：電車難題中的道德選擇高度依賴於情境

資料來源：大衛·埃德蒙茲：《你會殺死那個胖子嗎？一個關於對與錯的哲學謎題》（2014），中金公司研究部

元宇宙是關於去中心化與中心化之間平衡的藝術，我們真的做好准備了嗎？可以說，並不存在真正意義上的去中心化，負責指引、監督和規範去中心化體系的中心化體系是必需的，而關鍵在於如何把握去中心化與中心化之間的平衡：過於偏向中心化的結果就只是復刻了一個與現實社會完全相同的虛擬世界，失去了元宇宙本身的價值和意義；但過於偏向去中心化也會導致治理體系內部的混亂和對現實世界的不利影響。我們不禁要問：人類對於政治體系、社會形態、道德與法律乃至於整個制度體系的理解程度是否足以支撐我們維持二者之間的張力與平衡？

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標題：元宇宙：空間升維、時間延展、社會重構

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